经营溢利下滑，安踏高速增长下的隐忧

文 | 深潜atom

2025年3月19日，安踏发布了2024年财报。

2024年，安踏的营收708.26亿元，同比增长13.6%，年营收总额首次突破700亿元。如果加上亚玛芬体育的51.83亿美元，安踏集团总营收突破千亿；净利润也来到了155.96亿元，同比增长52.6%。

在发布财报后，安踏股价不升反降。3月19日上午盘中，安踏股价一度跌幅超7%，截至下午收盘安踏股价97.90港元/股，跌幅达到3.93%。在发布财报的第二天，安踏股价持续下滑，收盘价93.15港元/股，跌幅达4.95%。

经营现金流净额下滑14.73%，董事降薪超三成

从营收和利润来看，安踏2024年再次交上了优异的答卷。但从综合数据上看，安踏的财报依然有一些问题。

2024年，安踏毛利率为62.2%，较前一年同期下降0.2%；安踏品牌、FILA和其他品牌毛利率分别下降0.4%、1.2%和0.7%，几乎所有品牌毛利率都呈现下滑趋势。此外，安踏经营溢利率为23.4%，较2023年下滑1.2%，安踏品牌和FILA分别下滑1.2%和2.3%。

截至2024年末，安踏总资产1126.15亿元，较年初增加22.11%；总负债458.76亿元，较年初增长26.67%；资产负债率40.74%，较年初增长4.16个百分点。净资产667.39亿元，较年初增加19.16%。

债务方面，安踏流动负债285.93亿元，较年初增加38.86%。银行贷款及透支85.83亿元，较年初增加114.79%；应付账款43.32亿元，较年初增加35.59%。

现金流方面，安踏2024年的经营现金流量净额167.41亿元，较期初减少14.73%；投资现金流量净额-148.64元，同比增加42.37%；筹资活动产生的现金流量净额-57.61亿元，同比减少265.98%。

2024年，安踏营运支出267.94亿元，同比增加14.86%。其中，销售费用256.47亿元，同比增加18.34%；行政费用41.98亿元，同比增加13.67%。

虽然在2024年安踏盈利大幅增加，但安踏高层的整体薪资水平却开始下滑。2024年，安踏执行董事薪资合计1916.6万元，较2023年减少32.98%。在安踏的董事会中，执行董事、首席财务官毕明伟工资超过千万，超过其他所有人总和，在董事会减薪潮中薪资逆势增长17.17%。

安踏集团董事局主席、亚玛芬集团董事会主席丁世忠表示，多年实践证明多品牌战略优势充分迎合多元化消费市场需求，驱动集团的高质量增长。2025年，我们有信心延续健康的增长态势，通过打造更多高品质的好商品，整合全球优势资源，持续投资未来和提升核心能力，为消费者创造更大价值，加速向世界级多品牌体育用品集团迈进。

尽管如此，安踏股价依然连续两天下滑，似乎安踏的业绩并未打动资本市场，股民也并未完全相信丁世忠的愿景。

FILA经营溢利下滑，高质量增长等于门店数量增加？

自2009年，安踏集团以6亿港元从百丽国际手中收购了FILA在中国内地、香港和澳门的商标使用权及业务经营权后，FILA就开始了逆袭。

2011年，FILA中国提出“回归时尚”的战略，瞄准25-45岁的高端消费者，确立高端时尚运动定位。2014年，FILA先后推出FILA KIDS、FILA FUSION、FILA ATHLETICS、FILA GOLF等子品牌。2020年，FILA更是以174.5亿元的营收首次超过安踏主品牌，2021年营收首次突破200亿大关，成为了安踏第二条大腿。

就在FILA走向巅峰之时，似乎也迎来了市场的天花板，业绩增速开始出现波动。首先是，2022年营收、利润和毛利增速同步下滑，在2023年开始回暖，但进入到2024年FILA的业绩增速再次开始下滑。

招股书显示，2024年FILA营收266.26亿元，同比增长6.1%，远低于集团13.6%的平均增速；毛利180.51亿元，增速4.3%，低于整体12.8%的增速。反观，‌2023年FILA的营收和毛利增速分别为16.6%和21.2%。

2024年，FILA的经营溢利67.38亿元，同比下滑2.6%。此前备受推崇的毛利率，在2024年也下滑了1.2%，来到了67.8%。虽然仍高于整体的62.2%的毛利率，但和所有其他品牌的毛利差距也正在被拉开。

与此同时，FILA在安踏整体业绩的占比呈现逐年减少趋势，2020年至2024年，FILA营收占比分别为49.1%、44.2%、40.1%、40.3%和37.59%。综合数据上看，FILA似乎遇到了一些发展困境。

截至2024年，包括FILA KIDS和FILA FUSION在内的门店总数为2060家，门店增加3.8%，换来6.1%的营收增速。安踏认为，提高FILA的线下门店，可以解决当前增长动力不足的局面。计划在2025年底之间，将FILA的门店增加到2100家到2200家。问题在于，FILA是在局部地区授权，总有一天会遇到市场天花板，这又该如何解决呢？

值得关注的是，在2024年中报时，FILA管理层曾公开表示，在未来三年内将门店数量控制在1900-2000家，强调提升单店效率和线上渠道布局。短短半年时间，这一规划就出现了变化。

2024年双11期间，FILA在线上销售亮眼，分别在天猫和抖音的运动鞋服类目的第二名。但伴随着FILA受到的关注度增加，FILA被消费者提出的要求也在逐步提高。截至2025年3月20日，在黑猫投诉上，关于FILA的投诉数量为7436条，关于斐乐的投诉5950条。其中不乏涉及FILA裤子、衣服和鞋子的质量问题；售后服务方面也出现大量的投诉，可见FILA在售后服务环节依然有提高的空间。

另外一面，定位为高端运动品牌的FILA，正在逐步放开生产门槛。2024年，FILA自产鞋服的比例分别为10.0%及3.9%，这一数据在2023年分别为11.5%和4.3%，这将更加考验FILA的品控能力。

此外，运动与时尚的界限愈发模糊，耐克、阿迪达斯等行业巨头纷纷推出高性能且时尚的运动装备，FILA的硬糖、鱼刺老爹鞋等爆款产品则显得有些创新乏力，在更加理性的消费者面前，遇到了前所未有的巨大挑战。

能够从众多竞争的环境中脱颖而出，安踏的能力不容小觑。正如丁世忠曾总结安踏的三大核心能力：多品牌协同管理能力、多品牌零售运营能力、全球化多品牌运营及资源整合能力。在2024年的财报中，安踏表示零售新业态是安踏的必胜之战，而零售新业态也是考验安踏的品牌运营和资源整合能力。

‌安踏的零售新业态主要包括“超级安踏”和“安踏作品集。超级安踏是“目的地”式的零售卖场，店内设计独具匠心，巨大的鞋墙和服装中岛排列整齐，消费者可以一站式选购从跑步、篮球到滑雪等各类运动装备；安踏作品集则是一种全新的零售业态，提供更加丰富和多样化的线下体验。

通过DTC（DirectToConsumer）模式转型，从“批发型零售”向“直营型零售”转型，安踏实现了“人、货、场”的打通。截至2024年6月30日，安踏集团超过10000家门店采用DTC运营，占比超过80%。

2024年，安踏DTC模式贡献182.38亿元，占总营收的54.4%，同比增长7.3%；电子商务模式贡献119.85亿元，占总营收的35.8%，同比增长20.7%；传统批发及其他模式贡献32.99亿元，占总营收的9.8%，同比下滑2.1%。无论从营收规模上看，又或者是从增速上看，安踏的零售新业态已经开始展现了明显的效果。

2024年，安踏品牌总营收303.06亿元，同比增长9.3%；2024年，安踏品牌营收335.22亿元，同比增长10.6%。借助零售新业态和电子商务，安踏品牌保持着高速增长。但和2021年的52.5%，2022年的15.5%依然有不小的差距，安踏品牌需要一个新的发动机，答案或许在国际市场。

安踏的全球化战略分为三个阶段：让国际品牌在中国落地、将安踏模式赋能全球、让安踏文化被世界认同。无论4亿元收购FILA大中华区业务，还是收购亚玛芬体育，对于安踏集团的国际化帮助都是巨大的，但如何将这个影响力转移到安踏品牌上是很难的事情。

为了推广安踏品牌，自2009年成为中国奥委会合作伙伴，2023年续约国际奥委会至2036年，成为首个与国际奥委会达成长期合作的中国品牌。2024年巴黎奥运会期间，安踏推出“灵龙”系列文化IP服饰。

在篮球领域，安踏签约了包括凯里欧文、克莱汤普森、戈登海沃德等众多NBA球星。其中，欧文正在安踏篮球代言人的同时，作为首席创意官亲自参与专属LOGO和个人产品线设计；在足球领域签约了哈维·赫尔南德斯和内马尔等球星。安踏的签约问题在于，球星整体成色和数量不足，很难形成协同效应，似乎更像是针对国内的营销。

在安踏品牌的三种模式中，安踏的电子商贸是基于国内市场的特有模式，很多场景和模式并不适合海外市场。与此同时，安踏的电子商务也并非一帆风顺。安踏在广告宣传中曾多次因“打擦边球”引发争议。比如，2022年5月，安踏发布的一款女鞋“喵喵鞋2.0”的海报，因拍摄角度和构图被认为有色情暗示，引发了网友的强烈不满。

DTC模式的成熟，让安踏更加直面消费者，可以更有效地进行调整。但在海外市场，能否保持国内市场这般灵活，需要长期观察。不过在深潜atom看来，能够让安踏被海外市场接受，一定是基于安踏的产品本身。

2021年到2024年，安踏的研发投入分别为11.35亿元、12.79亿元、16.14亿元和20亿元，保持持续增长，研发占比也从2.3%逐步提升至2.8%。根据天眼查数据显示，安踏（中国）有限公司的有效外观专利1553项，有效使用专利447项，有效发明专利170项。

2023年和2024年，耐克的研发投入分别为1.95亿美元和3.3亿美元，几乎和耐克相当。截至2023年底，耐克拥有9154个全球专利族，其中包括7719个有效专利。从积累上看，耐克依然要雄厚得多。

最为重要的是，虽然一直号称推进全球化，但安踏一直在追求质量，导致其在海外的载体过少。截至2024年底，安踏在中国之外的门店仅为216家。综合来看，安踏的出海战略都应该放到时间维度上，短期内或难呈现爆发式增长。

2024年期末，安踏拥有现金及等价物113.90亿元，较年初减少25.20%。快速减少的现金流，对于安踏的国际化战略是否会产生影响呢？

在FILA无法出海的客观现实，以及消费降级、竞争加剧的外部压力之下，安踏品牌出海已经是必胜之战。